嘉 宾：大成创新成长基金经理 王维钢
申银万国证券研究所首席策略分析师 陈李
1、A股估值困惑
小张老师：随着市场大幅上涨,A股估值快速上升,A股是否存在估值压力？
陈李：A股确实已经成为亚太乃至全球最贵的
股票市场。
截至8月10日,全部A股2007年整体市盈率已经超过36倍,即使是大型蓝筹股,也不便宜。沪深300成份股2007年市盈率超过33倍。估值确实存在一定压力。
但业绩的高速增长可以化解一部分估值压力。根据我们的预测,全部A股2007年中期净利润将同比增长70%,2007年全年的净利润增速有望达到50%。全球市场上增长最快的市场有理由享受最高的估值水平。更为重要的是,分析师和投资者还在不断上调盈利预测,过去的1个月,我们就把申万300家重点公司的2007年盈利预测上调了6%。强劲增长的宏观经济,适度的通货膨胀,积极开展的股权激励和资产注入,都预示着,上市公司实际业绩可能继续超出预期。
王维钢：我们在2007年6月测算出在42个行业中复合增长率超过25%的行业共有35个,比2006年12月的测算结果17个多了一倍。表明在资产注入实质提升上市公司盈利和内外部动力驱动上市公司释放业绩的影响下,上市公司整体性业绩提升是客观存在的事实。不同行业在不同国家和地区所处的产业生命周期阶段有所不同,不同行业在不同产业生命周期阶段的行业成长能力差异很大,在美国是夕阳产业的行业有可能在中国是刚进入高成长期的朝阳产业。因此,我们应根据行业成长能力评价行业估值水平的合理性,不能机械地比较不同国家和地区同一行业的估值水平差异。
2、估值压力、调控预期是否会导致A股出现深度调整？
小张老师：A股目前面临着一定估值压力,经济过热的迹象又引发了宏观调控的预期,这种情况下市场会出现大幅度的调整吗？
陈李：市场确实可能出现一定调整。其一,市场的快速上涨,估值压力越来越大,会让市场本身出现一定的调整。其二,海外市场出现剧烈波动。未来一段时间美股市场将继续受到次级债风波的影响。其三,随着7月份宏观数据的公布,经济过热迹象越来越明显,投资者普遍预期管理层将继续出台调控政策,紧缩经济,但调整的幅度估计有限,A股整体牛市趋势并没有改变。一方面,业绩的大幅增长有助于消化估值压力；另一方面,我们强调,2007年的宏观调控与2004年显著不同。2007年的调控目标依次是：流动性、物价、外贸顺差和投资,和2004年为了缓解煤电油运瓶颈而压制投资规模的调整不同,这一轮调控对投资的缓和态度决定了它对企业盈利的伤害远远不及2004年。
王维钢：2007年下半年宏观环境总体上将保持稳定,宏观调控措施稳健而有预见性,适度加息以抑制可能抬头的通货膨胀已成为共同的预期,受内外部升值压力驱动,人民币对美元升值呈现加速趋势。流动性调控前景的不明朗对投资者的持股信心存在消磨的阶段性作用。中国经济基本面基础坚实,不支持出现深幅调整的市场趋势。
3、股票—资金的供求关系
小张老师：您如何判断下半年的股票—资金供求关系？
陈李：9月份以后,供求关系将再度引发投资者关注。我们估计最迟于9月初,有关红筹股发行管理办法将出台。之后,A股市场将出现大型的红筹股和H股“海归”高潮。建设银行、中国石油、中国移动陆续发行,给市场带来一定供给压力。另外,10月份将有2850亿元非流通股解冻,达到历史新高。这些可能对股票市场产生一定冲击。
王维钢：下半年股票供需结构性失衡的状态有望改善,大型国企回归A股上市和蓝筹股再融资继续增加蓝筹股供给,但受限股流通规模猛增、高价公开增发、中小板公司整体高估上市定位等仍是不能忽视的负面因素。
4、估值压力下的配置策略
小张老师：面对估值压力和调控预期,您将采取怎样的配置策略？
陈李：我们将人民币升值作为配置的主线条,辅助的两条配置线索是投资和通货膨胀。人民币升值意味着名义汇率的上升和资源资产价格的膨胀。我们持续看好中国资产和资源,包括土地、矿产和股权。具体而言,长期看好地产、拥有物业的零售百货、煤炭、有色、金融。在估值出现变化的过程中,我们进行相机替代抉择。比如,在地产股估值较高的情况下,用零售百货替代地产。在投资主题下,我们看好估值较低的钢铁和设备；在通货膨胀投资主题下,我们看好汽车和航空。
王维钢：依据行业评级确定行业资产配置比例,我们建议重点配置42个行业中买入评级的设备、金融、钢铁、有色、汽车5个行业。我们将一如既往地锁定预期估值偏低且可持续高速增长的公司作为重点投资目标群,同时考虑公司治理和流动性因素。2007年下半年影响力最大的投资主题包括：人民币资产持续升值、股东资产加速证券化、国家自主创新政策催生世界级制造企业、资源与公共产品价格提升、内外动力驱动业绩释放、奥运和3G等题材刺激现代服务业发展。
(来源： http://www.dzb.com.cn)